요즘 중국 경제가 세간의 화젯거리다. 중국이 양적완화정책을 확대 실시한 것인지를 둘러싸고 의견이 분분할 뿐만 아니라, 최근 중국이 실시한 신용자산담보 재대출 시범지역 확대 조치에도 세간의 이목이 집중되고 있다. 중국은 신용대출과 관련해 어떤 인프라를 가지고 있는가? 세계은행의 통계자료에 따르면, 2014년 12월, 중국의 M2/GDP 비율이 대부분의 선진국보다 훨씬 높은 193%에 달한 것으로 나타났다. QE정책을 실시했던 미국은 동 비율을 90%이하로 유지하고 있다. 유동성 총량을 놓고 보면 중국은 유동성이 매우 큰 인프라를 가지고 있는 것이다. 중국의 경제성장률이 하향곡선을 그리기 시작하면서, 중앙은행은 공개시장을 조작하고 예금준비율을 조정하는 등 여러 수단과 방법을 동원해 유동성을 확대하였고, 양적완화조치를 통해 실물경제를 자극해 7%대 성장률을 유지하고자 하였다. 그럼에도 불구하고 시장은 이 정도 양적완화조치만으로는 부족하다며 유동성을 더욱 확대할 것을 주장하였다. 그러나 사실 시장에 그렇게 많은 ‘물’을 공급했는데도 실물경제의 ‘가뭄’이 해소되지 않았다는 것은 쉽사리 이해가 되지 않는 부분이다.

사실 조금만 각도를 달리해보면 이 문제는 비교적 간단하게 이해할 수 있다. M2/GDP비율은 통화 유동 속도와 반비례한다. 즉, 통화공급량이 과도하게 많으면 통화유동속도는 오히려 낮아지는 것이다. 그러므로 본질적으로 유동성 부족 문제는 ‘돈을 푸는’방식으로 해결할 수 있는 것이 아니라 ‘돈이 돌지 않는’문제를 해결해야 하는 것이다.

세계은행의 WDI 데이터베이스에서 1977년~2007년동안 129개 국가의 해외패널데이터 표본을 추출하여 분석해 본 결과, M2/GDP비율이 상대적 수입수준, 정부 규모, 무역규모, 환율변동폭 등 변수들과 매우 밀접하게 연관되어 있으며, 이러한 변수들과 M2/GDP 비율의 연관성은 개도국보다 선진국에서 더욱 높게 나타난다는 사실을 발견할 수 있었다. 주목할만한 것은, 일부 변수를 통제해도 중국에서는 이에 영향을 받지 않는 비율이 60%p에나 달하는데, 이는 193%에나 달하는 중국의 M2/GDP 비율 중 60%p는 현대 이론에 의거해서는 설명할 수 없으며, 이는 또 중국의 유동성이 일반국가의 평균 수준보다 약 50% 높아야 한다는 것을 의미한다. 중국의 성(省)급 패널데이터를 기반으로 실증연구를 실시해 본 결과, 중국의 광의통화가 지나치게 높은 것은 주로 신용대출자원이 국유기업 및 민영기업에 비효율적으로 배분되어 있기 때문임을 알 수 있었다. 

　　
신용대출자원의 비효율적 배분은 오늘날 중국경제가 직면하고 있는 가장 심각한 문제 중 하나이다. 이 문제의 근본적인 원인은 사회적으로도 자주 회자되는‘예산 쏠림’때문이다. 즉, 지방정부가 취업 및 안정적인 경제성장 등 정책적 목표를 위해 ‘음성적’담보를 제공함으로써 국유기업에게 더 낮은 비용으로 자금을 융자해주다 보니, 신용대출시장의 이율변동과 시장수요변화가 민감하게 이루어지지 않고, 그러다 보니 융자규모와 자금구조에 대한 ‘의존도’가 높아지고 구조조정의 ‘타성’에 젖어버리게 된 것이다. 더욱 위험한 것은 이로 인해 ‘좀비기업’들이 대량으로 양성되었다는 것이다. 중국 인민은행의 예측에 따르면, 2013년 기준 중국 비금융기업의 레버리지 비율이 무려 110%에나 달하였고, 이는 같은 기간 독일(49%), 미국(72%), 일본(99%)을 훨씬 상회하는 것으로 나타났다. 비금융기업의 레버리지 비율이 구미 선진국가보다 훨씬 높게 나타난 것은 중국 신용대출 시장의 심각한 왜곡현상 때문이다. 즉, 민영기업은 융자난에 허덕이는 반면, 국유기업은 너무나 손쉽게 대출이 가능한 것이다. 그 중 ‘좀비기업’은 이윤창출을 통한 정상적인 운영이 불가능해 이자상환 조차도 하지 못하는 상황임에도 문을 닫거나 파산하지 않고 ‘흡혈귀’처럼 혈세만 빨아먹고 있는 것이다. 뿐만 아니라, 시장 경쟁이 느슨하고 창의성에 대한 필요성을 충분히 느끼지 못해 효율성이 저조한 ‘좀비기업’은 시장이 수요를 만족시킬 수 없고, 이들이 생산한 상품도 실물경제에서 ‘충분히 소화’될 수 없어 생산과잉 현상까지 초래한다. 그러므로 ‘예산 쏠림’현상은 자본시장과 상품시장에 모두 심각한 손실을 초래하며, 신용대출자원의 사용 효율을 떨어뜨리고, 산업구조조정과 업그레이드를 저해한다고 볼 수 있다. 이는 결국 시장화개혁의 최대 장애물인 것이다.

좀 더 구체적인 사례를 통해 최근 중국의 경제적 배경하에 M2/GDP가 기형적으로 높은 수준을 유지하는 이유에 대해 알아보자. 오늘날 중국의 자본시장을 수영장에 비유해보자. 그렇다면 광의통화(혹은 유동성)은 물, 대·중형 국유기업은 수심이 깊은 구역, 중소형 민영기업은 수심이 얕은 구역에 비유할 수 있을 것이다.‘수영장’을 정상적으로 운영하기 위해서는 통화당국이 수영장에 충분한 물을 공급해야 한다. 그런데 수심이 깊은 구역에 더 많은 물이 공급되고는 있지만 사실 더 많은 고객에게 더욱 효율적인 서비스를 제공해 줄 수 있는 것은 수심이 얕은 구역임을 알 수 있다. 두 구역간 자원이 균등하게 배분되지 않고 예산이 ‘수영장 바닥’에 몰려있다는 것은 마치 신용대출자원이 국유기업으로만 쏠리고 민영기업은 대출 시 엄격한 규제를 받고 있는 것과 같다. 신용대출자원의 배분 기능이 왜곡되어 효율성이 높은 기업으로 자금이 흘러 들지 못하는 상태에서 목표한 성장률을 현실화하려면 화폐공급을 늘릴 수밖에 없고, 그렇게 되면 자연히 M2/GDP비율도 상승하게 되는 것이다.  

신용대출자원의 비효율적 배분은 유동성을 통한 지속적이고 효율적인 경제성장을 어렵게 만들었다. 수 십 년간 중국 경제 발전의 발목을 잡아온 ‘고질병’인 신용대출자원의 비효율적 배분 문제는 어떻게 개선될 수 있을까? 가장 중요한 것은 예산낭비를 어떻게 해결할 것인가 하는 것이다. 그러나 이 문제를 해결하기 위해서는 정부당국의 조치와 종합적인 사고가 기반이 되어야 한다. 국유기업을 개혁하고, 지방정부와 국유기업간의 유착고리를 끊어야 한다. 또한 지방정부 공무원에 대한 업무 평가방식을 개혁하여 GDP성장만을 중시하는 풍조를 없애야 한다. 그래야만 각 급(級)지방 공무원들이‘좀비기업’에 칼을 대고, ‘창조적인 파괴’를 통해 자원의 효율적 배분과 경제성장을 이끌 수 있게 되는 것이다.

마지막으로 통화당국은 M2의 증가율이라는 통화정책 지표에 대해 다시 한번 생각해 보아야 한다. 최근 중국은 M2와 실물경제간의 분리현상이 매우 심각하다. 특히 M2의 증가율과 GDP의 증가율, CPI증가율 간의 연관성이 매우 약화되었다. 그러므로 정부는 단기적으로 M2의 증가율이라는 중간지표 조정을 통한 거시경제정책에 지나치게 의존해서는 안 된다. 그러나 장기적으로 볼 때는 낙관적인 측면도 있다. 일련의 개혁조치를 통해 예산에 의한 제한을 덜 받는 문제들을 완화 및 해결하여 실물경제가 신용대출자원의 비효율적 배분이라는‘악순환의 늪’에서 벗어날 수 있을 것이다. 그렇게 되면 과거 효율성이 낮은 구역에 ‘가라앉아’있던 돈이 새로운 곳으로 재배치되어 더욱 효율적으로 경제성장을 이끌 수 있을 것이다.     

출처: 중국경제신식망 2015.10.13
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