■ 「화폐정책 주요 방향은 환율 및 금리 안정화」

- 관칭여우(管清友), 경제관찰보 수석 이코노미스트 및 민생증권연구원 부원장

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- 2016년 중국 경제는 △ 인구 보너스 감소 △ 경제성장속도 둔화 △달러 유동성 감소 등의 문제에 직면해있고 신용위기 불안이 증대될 것으로 예상
◦ 현재 디플레이션 가속화, 부채 리스크 상승, 경제하행압력 등에 대한 우려로 자산 수익률이 떨어지고 주식위험프리미엄(equity-risk premium)이 높아지고 있음. 
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- 중국 인민은행의 화폐정책은 외환보유고 감소 및 지방채의 확대 등 완화기조를 전반적으로 유지할 것으로 예상되나, 자본유출 및 평가절하 리스크가 존재하므로 향후 미세조정이 필요
◦ 동시에 단기유동성조작(SLO), 중기유동성지원(MLF), 담보보완대출(PSL) 등을 통해 시장 내 유동성을  공급할 것으로 보임.
◦ 단, 미국의 금리인상에 따른 자본유출 리스크 및 8·11 위안화 가치 급락 이후 여전히 존재하는 평가절하 리스크로 인한 정책시행의 난항이 예상됨.

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- 아울러 위안화 평가절하의 영향으로 민간 및 기업 등의 외환매입과 같은 투기적 수요가 증가하면서 환율 및 금리 안정화가 향후 화폐정책의 주요 방향이 될 것으로 관측
◦ 기준금리 설정 방식을 기존의 체계보다 시장에 기반을 둔 금리회랑(interest rate corridor)방식으로 대체하는 동시에 수량형(공개시장조작, 재할인율, 지준율) 조정 수단보다는 가격형(환율, 금리) 조정 수단에 무게를 둘 것으로 전망

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■ 「정부로 기업 부채를 이전하는 것만이 경제 활성화를 위한 즉효약」

- 린차이이(林采宜), 궈타이쥔안 수석 이코노미스트

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- 2016년 중국 정부는 △ 채무교환 △ 재정적자 등 크게 두 가지 방법을 통해 기업부문의 높은 부채 부담(레버리지)을 정부로 이전하여 신용 리스크를 관리하고 경제를 활성화하고자 함. 
◦ [채무교환방식] 지방 대출 플랫폼의 부채비용을 낮추는 동시에 단기적으로 유동성문제를 해결하여 기업의 레버리지 비율과 유동성 리스크를 낮춤. 
◦ [재정적자] 기업의 감세정책을 통한 수요증가 유도와 동시에 2016년 국내총생산(GDP) 대비 재정적자비율을 3%(2조 위안 규모)로 설정, 재정적자 증가분으로 감세정책 실시에 따른 세수 감소 문제를 상쇄시키고자 함.

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- 세금 감면 외에, 기업도 재무구조를 개선하기위한 자기자본조달(Equity Financing) 비율을 늘려야할 것임.
◦ 특히, IPO(기업공개) 등록제로의 전환은 중소기업의 부채부담 감소를 위한 중요한 수단이 될 것으로 예상

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- 2015년 하반기부터 GDP디플레이터^​1)가 마이너스 수준으로 하락하면서 디플레이션에 대한 우려가 커진 만큼, 이러한 ‘중국식 양적완화정책’만이 현재 당면한 문제를 해결할 수 있는 유일한 해결책임.

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■ 「유효공급확대에 전력을 다해야 할 것」

- 샤오위(邵宇), 둥팡증권 수석 이코노미스트

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- 현재 중국경제가 직면한 문제의 핵심은 ‘유인기제(Incentive Mechanism)를 통한 적절한 분배’로, 10조 위안 규모의 유효공급확대를 위한 펀드를 조성할 것을 건의하는 바임.
◦ [펀드의 목적] 향후 1억 명의 농민공(1인당 10만 위안의 이전지출)들이 도시에 정착할 수 있도록 공공 서비스를 제공하기 위함.
◦ [투자 방향] 주로 교육, 의료, 취업, 문화 등의 공공 서비스 및 공동주택, 도시개선, 스마트도시 등으로 이를 통해 새로운 생산력과 수요를 창출하고자 함.

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- 또한 전 세계를 대상으로 위안화 표기 중장기 국채 발행을 통해 거시경제 주체 간의 레버리지 이전 및 조절을 실행하고 위안화 안전자산 풀(pool)을 제공함으로써 위안화 국제화를 추진해야함.

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- 특히 현재 직면한 가장 시급한 과제는 수요와 공급 측 모두 고려하여 공공서비스의 균등화 및 인적 도시화(The Human Urbanization)^​2)에 힘쓰는 동시에, ‘혁신·협조·녹색·개방·공유’의 5가지 발전이념을 충족시키는 등 중등수입국가의 함정을 벗어나 경제에 활력을 불어넣는 것임.

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■ 「전면적인 금리인하는 불가피한 선택」

​- 천쓰저우(陈世渊), 블룸버그 이코노미스트

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- 2016년 중국 정부는 과잉생산능력(공업), 과잉재고(부동산), 과잉레버리지(국유기업) 등 세 가지 부문의 축소를 결정, 중국 경제는 단기 내 경제하행압력에 직면할 것으로 예상 
◦ 중국 정부는 경제성장목표를 6.5%정도까지 하향 조정, 적극적인 재정정책을 사용해 경제하행압력에 대응할 것으로 보임.
◦ 재정적자는 GDP의 3%까지 상향조정되었는데, 이는 2015년 실제 적자인 2.7%보다 다소 높은 편임.

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- 특히, 전면적인 금리인하 조치는 불가피할 것으로 보이며 상반기 내 최소 두 차례 이상 단행할 것으로 관측
◦ 동시에 지급준비율 역시 인하, 그 시행 횟수는 자본 유동성 및 은행 간 금리에 따라 결정할 예정

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- 올해 중국의 최대 리스크는 ‘환율’문제로 위안화 평가절하가 예상되며, 자본계정의 개방으로 주식시장 및 금리시장에 영향을 미쳐 화폐정책의 시행에 난항을 초래할 수 있을 것으로 전망
◦ 최근 인민은행의 환율시장 개입으로 대량의 외화보유고 감소가 초래되었는데, 만약 매달 약 1,000억 달러의 속도로 자본이 유출된다면 인민은행은 위안화 환율문제를 다시 심각하게 고려해 볼 필요가 있음.
◦ 또한 먼델의 삼위일체 불가능이론(Impossible Trinity Theory)에 따라 중국 시장 내 금리에 영향을 미치고 화폐정책 시행에도 제약을 줄 수 있음.

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- 과거 몇 년간 수뇌부들은 개혁을 다소 느리게 진행해왔지만 올해 중국 정부는 5대 임무를 설정, 2008년 금융 위기 이후 처음으로 시장청산을 단행할 것으로 예상
◦ 시장청산은 경제가 이미 저점에 도달, 이후 자본시장이 회복세에 진입할 것이란 것을 의미
◦ 또한 공장의 파산, 청산, 합병 및 재편성, 대규모 구조조정, 은행의 악성부채 등은 장기적으로 좋은 결과로 나타날 것으로 보임.

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■ 「위안화 재평가에 따른 충격 크지 않을 것」

- 쉬스타오(许思涛), 딜로이트 중국 수석 애널리스트

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- 현재 중국 인민은행은 공식적으로는 통화바스켓 대비 위안화 환율의 안정성을 유지, 즉 위안화 평가절하가 실시되지 않을 것이라는 입장이지만 시장은 단기 내 위안화에 대해 여전히 비관적으로 전망하고 있음.

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- 특히 위안화 기준환율이 달러당  7.0 이상으로 위안화 가치가 떨어져야만 자본유출은 일단락될 것으로 예상되며 공급측개혁이 시행되면 중국은 자연스럽게 자본의 유입을 유도할 수 있을 것으로 보임.

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- 최근 위안화를 10-15% 절상하여 환율을 하향 조정해야 한다는 의견이 있지만 논의에 그칠 것으로 예상되며 이유는 다음과 같음.
◦ 우선, 1997년도 금융위기와 달리 현재 일본 엔화는 또 한 번 약세로 돌아서기 힘든 상황
◦ 둘째, 대부분 신흥경제체들은 이미 대폭 평가절하를 단행한 상태
◦ 셋째, 중국은 거대 채권국인 만큼 경상수지 흑자상태로 환율의 대폭적인 변동이 초래하는 충격은 크지 않을 것으로 예상

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- 향후 중국은 위안화의 평가절하가 중장기적으로 중국 경제 전환에 도움이 될 것이라는 것을 강조하며, 평가절하를 원하지 않는 이웃국가 및 주요 무역 파트너 국가들과 소통을 늘릴 필요가 있음.

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■ 「금융 시장화 추진해야할 것」

- 션졘광(沈建光), 미즈호증권의 수석 이코노미스트

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- 올해 중국 경제 불확실성 요인 중 하나는 국내 및 해외의 금융 리스크로, 특히 환율 리스크의 영향이 클 것으로 예상되며 위안화 환율 추세는 △ 달러 추세 △ 중국 경제 펀더멘털 상황에 의해 결정될 것으로 관측
◦ [달러 추세] 중국 금융이 직면한 가장 큰 문제는 달러강세주기로 과거 미국이 금리인상을 단행할 때마다 발전 중 국가들의 경제는 쇠퇴했고 달러는 항상 약세를 나타낸 바 있음.
◦ [중국 경제 펀더멘털] 다른 국가들과 비교했을 때 중국의 경제 펀더멘털은 양호한 편으로 경제 전환도 빠르게 이루어지고 있는 동시에 적극적인 재정정책의 시행으로 향후 경제성장이 비관적이지만은 않을 것으로 예상됨.

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- 특히 △ 점진적인 평가절하 시행 △ 금융시장의 시장화만이 현재 직면한 금융위기를 극복할 수 있을 것임.
◦ [점진적인 평가절하] 과거 아시아 금융위기 당시 한 번에 대폭의 평가절하를 단행한 태국과 자본관리제도로 금융위기를 대처한 말레이시아의 실패를 교훈삼아 중국은 시장과의 소통을 점진적으로 늘려야 할 것임.
◦ [금융시장 시장화] 작년 12월 초, 중국 인민은행은 통화바스켓 대비 위안화 환율을 계산하는 'CFETS 위안화 환율지수'를 새롭게 도입, △ 위안화 독립성을 강화 △ 환율 안정화 △ 시장화 개혁 △ 금융 리스크 예방 등의 효과를 노릴 수 있을 것으로 예상됨.

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- 동시에 공급측개혁 및 안정적인 성장을 위한 조치들을 신속하게 내놓아 경제의 연착륙을 공고히 해야만 할 것임.

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■ 「중국경제, 대규모 신용경색에 이르지는 않을 것」

​- 왕타오(汪涛), 스위스 UBS 은행 중국지역 수석이코노미스트

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- 올해 중국경제는 구조적 및 주기적 요인의 영향으로 하행압력이 지속적으로 커지고 있음.
◦ 우선, 중국의 경제 잠재 성장력은 인구 고령화, 자원·환경 재약 등의 영향으로 계속 낮아지고 있고, 장기간동안 축적된 구조적문제 역시 불거지고 있음.
◦ 동시에 십여 년 간 경제 동력이었던 부동산건설부문의 공급과잉문제로 관련 전통 공업도 구조조정의 위기에 직면함.

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- 중국 정부는 △ 재정지출 및 인프라 투자 확대 △ 서비스업 및 신흥 산업 발전 촉진 △ 부동산 관련 정책 완화 등의 경기부양책을 내놓을 것으로 예상되나, 부동산 건설 건수의 지속적인 하락 및 공업 및 채광산업의 과잉생산은 공업의 수요와 고정자산투자에 악영향을 미칠 것으로 관측됨.

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- 그러므로 2016년 중국의 실질 GDP 성장률은 다소 완화된 6.2%, 소비자물가지수(CPI) 성장률 1.5%대를 유지하는 동시에 명목 GDP 성장률은 5%에 그칠 것으로 예상

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- 가장 큰 거시경제 리스크는 부채 디플레이션(debt deflation) 함정으로 가격의 하락, 부채부담의 증가, 높은 수준의 금리는 기업의 대차대조표 및 현금유동성 악화를 가중시켜 이자지불능력을 낮춤으로써 투자수요를 억제하고 은행의 자산건전성을 악화시킬 수 있음.

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- 단, 정부 및 중앙은행의 레버리지 비율을 높여나가는 동시에 기업의 레버리지를 해소함으로써 시스템적인 금융리스크 혹은 대규모 신용경색이 발생할 가능성은 매우 낮을 것으로 예상
◦ 인민은행은 실제 기업투자 및 신용 수요가 감소하더라도 기업 및 지방정부의 이자지불능력 및 경영유지를 위한  자금 확보를 위해 금융당국의 레버리지 비율을 지속적으로 높여나갈 것으로 보임. 
◦ 또한 중국 정부와 인민은행은 정부신용을 바탕으로 유동성 등을 증가하는 방식을 이용해 시스템적 리스크를 방지할 것임.

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■ 「재정정책 완화정도 높여야할 것」

- 취훙빈(屈宏斌), HSBC 중국지역 수석이코노미스트

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- 중국 경제는 2013년부터 성장률 및 통화팽창률 모두 하락하고 있으며, 2015년에는 성장률이 7%대 이하로 떨어지는 동시에 GDP 디플레이터지수도 마이너스를 기록하는 등 디플레이션 위험이 지속적으로 확대되고 있음. 
◦ 총수요 하락 및 잠재성장률보다 낮은 성장으로 인한 GDP 마이너스 갭의 존재는 성장률 및 인플레이션율의 동시 하락으로 이어지고 기업의 설비이용률을 저하시켜 효율을 악화시킴.

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- 2016년 중국경제가 직면한 가장 큰 리스크는 디플레이션 리스크로 기업의 자금조달비용을 높여 이윤을 감소시키고 시장 신뢰도를 낮춰 수요회복을 어렵게 할 것으로 관측됨.
◦ 수요부족과 가격하락은 경제를 나선형으로 하락, 특히 디플레이션은 명목 GDP의 증가속도를 빠르게 하락시켜 레버리지 해소를 어렵게 할 것으로 보임.

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- 그러므로 경기회복은 수요와 공급측면을 모두 고려하여 이뤄져야할 것임. 
◦ [수요 측면] 화폐 및 재정 완화정책을 강화하여 수요를 회복시켜 아웃풋 갭을 줄여야 할 것임.
◦ [공급 측면] 공급과잉해소, 좀비기업청산, 감세, 도시화 가속화 등을 통해 단기 내 경제청산을 달성하고 장기적으로는 자원배치를 최적화시켜 생산효율을 높이는 동시에 잠재성장률의 빠른 하락세를 막아야 함.

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1) 국민소득에 영향을 주는 모든 경제활동을 반영하는 종합적 물가지수
2) 농민공의 도시민으로의 전환을 뜻함.
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【참고자료】
「首都经济学家调查」, 2016年2月15日, 经济观察报