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중국 통화정책의 특징과 평가
박춘원 소속/직책 : 한양대학교 경제금융대학 부교수 2024-04-26
통화정책은 중앙은행이 통화량 및 기준금리 조절 등을 통해 물가안정을 추구함과 아울러 거시경제변수에 영향을 끼치는 일련의 정책을 뜻한다. 이러한 중앙은행의 통화정책 수행 결과는 궁극적으로 중앙은행의 대차대조표에 반영된다. 이는 달리 말하면, 중앙은행의 대차대조표 분석을 통해 그 이면에 존재하는 통화정책의 특징과 정책수행 효과를 파악할 수 있다는 것을 의미한다. 본고에서는 중국의 중앙은행인 인민은행의 대차대조표 분석을 통해 중국의 통화정책 특징을 살펴보고, 최근 인민은행에 의해 점차 확대 시행되고 있는 구조적 통화정책(Structural Monetary Policy)의 배경, 현황 및 전망 등에 대해 고찰해 보고자 한다.
먼저 인민은행의 대차대조표는 최근 10년 사이 다음과 같은 변화를 보였다. 첫째, 자산 규모가 1.4배 증가한 가운데, 국외자산의 규모와 비중은 감소한 반면, 국내자산의 규모와 비중은 대폭 상승함으로써 자산 구성 측면에서 큰 변화를 보였다. 구체적으로 살펴보면, 2013 년 말 27조 2,000억 위안에 달하던 국외자산은 2023년 말 23조 4,000억 위안으로 감소하면서 전체 자산에서 차지하는 비중도 85.8%에서 51.2%로 크게 하락하였다. 반면, 2013년 말 4조 5,000억 위안에 머무르던 국내자산은 2023년 말 22조 3,000억 위안으로 5배 가까이 증가하였고 그 비중도 14.2%에서 48.8%로 대폭 상승하였다. 이러한 국내자산의 대폭 증가는 2013년 말 1조 3,000억 위안에 불과하던 대 예금은행 여신이 2023년 말에는 18조 6,000억 위안으로 14.3배나 증가한 데 기인한 것이다.
둘째, 부채 항목의 대부분을 차지하는 본원통화 또한 1.4배 증가하였는데, 그 구성항목인 화폐발행은 2배 가까이 증가한 반면, 금융기관 예금은 상대적으로 작은 1.2배 증가하였다. 증가 규모로는 각각 5조 4,000억 위안, 6조 5,000억 위안으로 서로 비슷한 증가 규모를 나타내었다.
아래의 관찰에서 인민은행의 통화정책 수행과 관련하여 다음과 같은 변화를 알 수 있다. 첫째, 중국의 본원통화 공급경로가 국외부문에서 국내부문으로 전환되었다. 일반적으로 본원통화의 확대가 승수 효과를 통해 통화량 공급증가로 이어지는 경로는 정부·민간·국외의 세 부문으로 나뉘는데, 인민은행의 예에서 보듯이, 국외자산 비중이 줄고 국내자산 비중이 늘어난 것은 중국의 통화량 공급경로로써 국외부문의 역할이 크게 감소하였음을 의미한다.
이러한 변화는 2015년 이전에는 중국의 본원통화의 공급경로가 전적으로 국외부문이었던 것과 크게 대비된다. 중국은 2001년 WTO 가입 이후 무역수지 흑자 누증 및 대규모 FDI 자금 유입에도 불구하고 위안화를 저평가 상태로 유지함에 따라 막대한 규모의 외화자산을 축적하였는데, 그 결과 2000년 말 1,655억 달러에 불과하던 중국의 외환보유액은 2014년 6월 말 3조 9,900억 달러로 정점에 달하게 되었다. 이 과정에서 인민은행의 외환매입에 따른 대규모 자산 증가가 이루어졌으므로 2001~15년 중의 본원통화 창출은 주로 국외부문 경로에 의한 것이었다. 그러나 2015년 이후 미국의 금리 인상, 위안화 환율개혁 및 대량의 자본유출 등으로 외환보유액이 감소세로 접어들면서 본원통화 창출경로로써의 국외부문의 역할은 크게 줄어들게 되었다.
둘째, 대차대조표 부채 항목 중 화폐발행 및 금융기관 예금으로 구성된 본원통화는 2013년 말 27조 1,000억 위안에서 2023년 말 38조 9,000억 위안으로 11조 8,000억 위안 증가하였는데, 국외자산의 상당 폭 감소에도 불구하고 본원통화가 증가한 것은 전적으로 대 예금은행 여신의 대폭 증가에 기인한 것이다. 그 결과 2013년 5% 수준이던 본원통화 대비 대 예금은행 여신 비율도 2016년부터 급격히 상승하여 2023년 말에는 48%에 이르렀다.
이제까지 살펴본 것처럼 국내자산 비중의 대폭 상승은 대 예금은행 여신의 급증에 기인하는데, 이러한 예금은행에 대한 인민은행의 여신 증가는 최근 인민은행이 그 대상 범위와 규모를 점차 확대하고 있는 구조적 통화정책과 밀접한 관계가 있다.
구조적 통화정책(Structural Monetary Policy)이란 시장의 자원배분 기능을 바탕으로 하되 금융기관에 대한 적절한 인센티브 제공을 통해 자금이 실물경제의 특정 분야에 흘러 들어가도록 유도하는 통화정책을 말한다. 구체적으로는 특정 분야·업종에 대한 은행의 선별적 대출에 대해 중앙은행이 자금을 지원함으로써 실물경제에 대한 실질적 지원이 가능하도록함을 목표로 하고 있다. 3) 이러한 구조적 통화정책의 등장은 글로벌 금융위기나 COVID19 상황에서 전통적인 통화정책 수단이나 양적 완화 등을 통한 유동성 공급이 원활하게 작동하지 못하였던 데 그 배경을 두고 있다. 위기 상황에서 금융기관들의 위험자산에 대한 회피 성향이 극에 달하면 중앙은행이 대량의 유동성을 공급해도 금융권 안에만 머무는 ‘유동성 함정’에 빠지게 된다. 이 경우 중앙은행이 비전통적인 통화정책 수단을 통해 직접적이고 선별적으로 자금지원이 가능하도록하는 것인데, 예를 들어 미 연준의 기간입찰대출(Term Auction Facility), 영란은행의 대출융자계획(Funding for Lending Scheme)이나 일본은행의 중소기업 특별대출지원 등이 바로 그것이다.
최근 인민은행은 이러한 구조적 통화정책을 적극적으로 활용하고 있다. 인민은행의 구조적 통화정책 프로그램은 크게 상시 프로그램과 특별 프로그램으로 구분되는데, 2023년 말 현재 3종의 상시 프로그램과 14종의 특별 프로그램을 운영하고 있으며, 이 프로그램을 통한 인민은행의 대 금융기관 지원 잔액은 7조 5,106억 위안에 달한다. 앞에서 언급한 인민은행의 대 예금은행 여신이 대폭 증가한 배경에는 이러한 구조적 통화정책을 통한 인민은행의 자금지원이 큰 몫을 하고 있다.
중국의 구조적 통화정책의 목표와 운영방식은 다른 나라들과 큰 차이를 보인다. 먼저 정책목표의 측면에서 보면, 미·영 등 선진국들의 구조적 통화정책의 정책목표는 대부분 경제·금융위기 시 긴급유동성 공급을 통한 실물경제 회복에 있는 반면, 중국의 구조적 통화정책은 빈민구제 및 경제구조개혁 지원에 그 정책목표를 두고 있다. 시행 초기인 1980~90년대에는 농업지원, 영세기업지원 및 판자촌 개조 등 빈민구제의 성격이 짙었으나, 2022년 이후부터는 경제구조개혁을 통한 질적 성장을 뒷받침하는 수단으로써의 역할이 강조되고 있다. 특히 2023년 10월 개최된 금융부문 최고위급 회의인 ‘중앙금융공작회의’에서 과학기술·녹색·포용·연금·디지털 등 5대 중점지원 부문에 대한 금융의 역할이 강조됨에 따라, 이에 대한 인민은행의 후속조치로써 구조적 통화정책의 적극적 추진이 진행 중이다.
우선 ‘중앙금융위원회’의 지시에 따라 인민은행 내에 신용대출시장국이 신설되어 향후 구조적 통화정책 프로그램의 시행, 조율, 감독, 평가 등의 업무를 전담할 전망이다. 5) 또한 인민은행 주허신 부총재 주재로 유관기관과 함께 5대 부문 금융지원에 대한 좌담회가 개최되었으며(2.26), 6) 4월 7일에는 과학기술혁신, 중소기업의 장비･설비 개보수 관련 금융비용 절감 등을 위한 ‘과학기술･혁신기술발전 관련 특별재대출 프로그램’의 운용계획이 발표되었다. 7) 시장에서는 이 조치로 과학기술혁신 등 국민경제 중점지원 부문에 대한 금융기관의 신용공급이 확대될 것으로 평가함과 아울러, 앞으로도 구조적 통화정책을 통한 자금지원 규모가 더욱 확대될 것으로 전망하고 있다.
이러한 정책목표를 달성하기 위해 인민은행은 여타 중앙은행에 비해 훨씬 다양한 정책수단을 개발하여 운용하고 있다. 통화정책은 공개시장조작 등 전통적인 정책수단을 통해 총수요 관리를 수행하는 것이 일반적이나, 인민은행은 유동성 조절뿐만 아니라 공급측면의 구조개혁을 위해 신용배분을 조절할 수 있는 다양한 직간접 정책수단을 활용하고 있다. 우선 유동성 조절을 위해 인민은행은 유동성조절대출제도(SLF)와 중기유동성지원창구(MLF)를 도입하여 유동성 공급 조절경로를 다양화하였다. 한편 2014년에는 취약 부문에 대한 자금지원 등을 위해 담보보완대출(PSL)을 도입하였는데, 이는 인민은행이 정책은행에 대출한 자금을 정책은행이 도시재개발 사업자 또는 농업부문 등에 재대출하고 동 대출채권을 인민은행에 담보로 제공하는 제도이다. 인민은행은 그 외에도 선별적 지원이 가능한 정책수단을 적극 활용함으로써 경제구조개혁 분야로 자금이 유입될 수 있도록 노력하고 있다.
중국의 구조적 통화정책에 대한 평가는 엇갈린다. 중국의 미흡한 금리자유화 수준, 디레버리징 지속 필요성, 산발적 금융 사건 발생 등 제약으로 인해 전통적 정책의 유효성이 현저히 저하된 상태에서, 개혁이 시급한 분야에 선별적으로 유동성을 공급할 수 있다는 점이 구조적 통화정책에 대한 지지 배경이라 할 수 있다. 실제로 인민은행은 이를 통해 탄소배출저감 2억 톤, 과학기술 혁신기업에 대한 1조 7,000억 위안의 직간접 자금지원 등 큰 성과를 거두었다는 자료를 발표하기도 하였다. 9)
그러나 반론도 만만치 않다. 첫째, 이들 자금은 본질적으로 재정정책 성격의 저리 정책자금이므로 차익거래 유인 상존 및 시장의 자원배분기능 약화 우려가 있고, 둘째, 경제금융위기 시 주로 활용되는 이 정책이 자칫 상시 장기화되면 전통적 통화정책 수단의 유효성이 저하될 뿐만 아니라, 셋째, 자금지원대상 기업이 부실화될 경우 그 부담은 전적으로 인민은행에 귀착될 것이라는 지적이 있다.
그럼에도 불구하고 향후 당분간 인민은행은 구조적 통화정책을 통해 빈곤구제 및 경제구조개혁이 시급한 부문에 대해 직접적이고 선별적인 지원을 확대해 갈 것으로 보인다. 우선 재정여력이 대폭 제약된 상황에서 경제구조개혁 및 경기진작에 필요한 재원을 금융 기능에 의존해야 할 필요성이 높아진 한편, 중국경제 전반에 부정적 영향을 끼치고 있는 높은 부채비율을 해소해야 하는 상호 배치된 정책과제를 안고 있는 만큼 단순한 양적 조절 수단보다는 선별적 지원이 가능한 구조적 통화정책을 활용할 가능성이 크다. 다만 해당 정책 시행에 따른 성패 여부는 상당 부분 지원자금의 적재적소 공급과 함께 기업 및 금융기관의 도덕적 해이를 사전에 차단할 수 있는 인민은행의 관리감독 역량에 달려 있다고 하겠다.
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1) 인민은행， http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116319/index.html(검색일: 2024.4.5.)
2) 인민은행， http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116319/index.html(검색일: 2024.4.5.)
3) 인민은행통화정책국TF팀, “结构性货币政策助力做好五篇大文章“，『中国金融』，2024年第2期, p.25
4) 인민은행, http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/4634692/index.html(검색일: 2024.4.10.)
5) 孙艳, 中国人民银行将设立信贷市场司, 上海证券报, 2024.1.24. https://news.cnstock.com/news,bwkx-202401-5181661.htm(검색일: 2024.4.10.)
6) 인민은행 홈페이지, “中国人民银行召开做好金融五篇大文章工作座谈会”, 2024.2.26. http://www.pbc.gov.cn/jinrongshichangsi/147160/147289/147304/5251752/index.html(검색일: 2024.4.10.)
7) 인민은행 홈페이지, “中国人民银行设立科技创新和技术改造再贷款 支持科技创新、技术改造和设备更新”, 2024.4.7.
http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5322085/index.html(검색일: 2024.4.10.)
8) 刘金全，刘文轩，“新时代中国货币政策创新的理论逻辑与改革方向”，『现代经济探讨』，2024.1.，p.3
9) 인민은행통화정책국TF팀, “结构性货币政策助力做好五篇大文章“，『中国金融』，2024年第2期, p.26
[참고문헌]
인민은행，http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/116319/index.html(검색일: 2024.4.5.)
인민은행통화정책국TF팀, “结构性货币政策助力做好五篇大文章“，『中国金融』，2024年第2期, p.25
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孙艳, 中国人民银行将设立信贷市场司, 上海证券报, 2024.1.24.
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刘金全，刘文轩，“新时代中国货币政策创新的理论逻辑与改革方向”，『现代经济探讨』，2024.1.，p.3
인민은행통화정책국TF팀, “结构性货币政策助力做好五篇大文章“，『中国金融』，2024年第2期, p.26
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