이번 양회기간에는 중국의 통화량 초과발행문제가 다시금 이슈가 되었다. 중국의 통화신용대출이 급속도로 증가하고 부동산등 자산가격거품의 확대와 인플레이션 압력이 점차 높아지고 있는 지금 중국의 “통화초과발행”을 둘러싼 논쟁은 끊이지 않고 있다. 

한 나라 통화의 초과발행여부는 보통 M2/GDP지표로 가늠한다. 통계상으로 보면 2003년부터 2012년까지 10년간 중국의 연간 GDP성장률은 10.5%였는데 연평균 CPI증가속도는 3.0%에 불과했다. 말그대로 “고성장, 저인플레이션”으로 대변되는 “골디락스”시대였다. 그러나 그 성장의 속도와 규모는 우려를 낳았다. 인민은행에서 발표한 수치를 보면 2012년말기준으로 중국의 광의통화(M2)잔액은 97조 4200억위안으로 100조원에 근접했고 M2/GDP비율은 188%에 달했다. 같은 기간 미국의 M2/GDP비율은 63%에 불과하여 중국의 3분의 1수준이었다. 차타드은행이 최근내놓은 연구보고서에 의하면 현재 전세계적으로 이미 풀린 양과 향후 발행될 양을 합친 광의통화(M2)규모로는 중국이 1위를 차지하고 있다. 계산대로라면 2011년 중국에서 새로 증가한 M2규모는 전세계의 52%를 차지한다. 이러한 성장규모와 추세는 세계적으로도 보기 드문 사례이다. 

“통화의 초과발행”은 중국 통화공급의 내생성(endogeneity)과 관련된 난제이다. 중국의 높은 화폐화(Monetization) 현상을 어떻게 과학적으로 접근하고 예측할 수 있을까? 이것은 통화당국의 통화발행강도외에도 주로 그 나라의 금융구조, 융자방식, 저축율, 경제발전수준, 통화와 재정의 관계에 의해 결정된다. 때문에 절대수치를 통한 수평적 비교는 결코 정확할 수가 없다. 사실 중국과 주요 선진국들의 화폐화율에는 현격한 차이가 있지만 무엇보다 이런 차이가 양적인 차이인지 아니면 질적인 차이인지가 문제가 된다.중국의 화폐화과정에는 다른 나라들과는 전혀 다른 구조적, 제도적기반이 있는데 그 핵심은 정부주도의 통화정책, 해외자금의 유입으로 인한 “피동적 통화량증가”그리고 금융자원의 분배효율저하이다.  

화폐의 규모는 무엇보다 중국경제의 화폐화수준에 영향을 받는다. 개혁개방이 진전되고 시장화가 가속화되면서 중국의 통화수요는 지속적으로 높아졌고 통화공급량의 증가속도가 경제성장속도보다 빨라져 M2/GDP비율은 계속 상승했다. 중국의 시장경제는 그 발전과정에 특수한 배경이 있는데, 즉 개혁을 통한 시장화 과정에서 정부가 정책을 통해서 혹은 심지어 주도적으로 개입했고 자연자원과 노동력, 자금, 기술, 관리 등의 자원과 요소를 지속적으로 시장에 투입하여 각종자원을 화폐화시켰다는 점이다. 중국은 통화공급의 내생성으로 인해 대량의 본원통화(base money)를 발행했고 화폐승수확대를 통해 적극적으로 통화를 공급했다. 

더욱 큰 문제는 “정부의 투자”로 인해 통화량이 증가하고 경제성장이 통화에 과도하게 의존하는 상황이다. 정부주도의 대규모 투자로 신용대출이 증가하게 되는 것이 “통화량증가”의 내생방식이다. 활발한 정부투자로 인해 통화수요는 급증한다. 최근 몇 년간 정부의 투자는 급속히 늘어났는데 그 자금은 주로 은행의 신용대출로 충당되었기 때문에 은행대출규모가 급증하게 되었다. 중국의 금융시스템은 간접금융이 주를 이루는데 정부가 은행융자를 통한 투자지출을 대폭 늘리게 되면 금융시스템으로 흘러들어가는 통화량을 급증시킨다. 정부의 투자는 레버리지 효과를 일으켜 수많은 상업은행이 대출을 늘리면서 통화량이 증가하는 것이다. 특히 금융자원이 국유경제에 과도하게 편중되고 국유부문의 예산이 방만하게 집행되면서 금융자원의 효율성은 저하되었고 신용대출과 통화량을 늘리지 않으면 경제의 고성장을 유지할 수 없게 되었다. 즉 “경제성장 → 투자에 대한 수요→ 통화에 대한 수요→ 통화공급증가”라는 공식이 성립된 것이다. 이것은 계속 상승하고 있는 M2/GDP비율에서 여실히 드러난다. 2008년에는“4조위안”규모의 정부투자와 재정확장으로 인해 통화량도 거의 두 배 이상 늘어났다.

이 때문에 “통화초과발행”을 효과적으로 조절하기 위해서는 먼저“통화”와 “재정”의 관계를 명확히 하여 정부가 또다른 “통화공급”의 주체가 되지 않도록 해야한다. 사실 중앙은행은 이미 이 둘의 관계에 대해 다시금 고민하고 있다. 인민은행 부행장인 판꿍셩(潘功胜)은 한 인터뷰에서 “중앙은행과 재정부문은 상호분업협력하고 상호견제하는 관계이며 재정수지에서 서로 다른 역할을 맡고 있다. 간단하게 말해서 재정은 국고의 회계, 정부의 회계이며 인민은행은 정부의 출납이다”라고 밝힌바 있다. 

중앙은행의 자체적 기능으로는 크게 세가지가 있는데 발권은행, 은행의 은행, 정부의 은행이다.발권은행이란 독점적으로 통화를 발행할 수 있도록 국가가 중앙은행에 부여한 특권으로 중앙은행은 유일한 화폐발행기구이다. 은행의 은행은 지급준비금, 자금융자, 은행간 청산업무, 외국환은행의 외국환포지션 매도헤지 등 서비스를 은행에 제공하는 역할이다. 정부의 은행은 정부에 서비스제공, 정부대리 금융사무, 국가를 대표한 금융활동참가 등을 말한다. 

하지만 현실적으로 중국의 “통화”와 “재정”의 관계는 매우 모호하다. 과도한 통화량은 “준재정”기능을 수행하기도 하는데 “정부채무는 줄이고 통화신용대출은 높이는”것이 바로 통화의 대표적 “준재정”기능이다. 국유은행의 개혁, 외환자산보유와 이로 인한 상계비용처리, 어음차환과 자산관리회사채권구매를 통한 은행시스템의 불량채권인수때문에 중앙은행의 대차대조표구조가 악화될 수 있으며 통화정책의 운용범위도 크게 제한된다. 다른 한편으로 재정도 과도하게 확장될 경우 “준통화”기능을 하게된다. 중국은 1994년 통화통계방식을 처음 공포한 이래 아직까지 정부부문의 화폐보유분에 대한 통계는 내지 않았고 중앙과 지방정부는 상업은행의 재정예금을 화폐통계에 포함하지 않고 있다. 2010년말 중앙은행의 재정예금은 2조4277.32억위안으로 M2의 3.3%이다. 재정예금은 규모가 비교적 커 재정수지의 변화에 따라 변동될 경우 통화공급에 미치는 충격도 무시할 수 없다.  

본질적으로 화폐란 국가의 채무증서이며 재정적자의 어음과 같은 것으로 국가가 발행하는 화폐는 국가의 자산을 담보로 한다. 이런 측면에서 “화폐”와 “재정”의 관계를 정립하는 것이 중요하며 향후에는 반드시 재정예산을 “엄격히 제한”하여 재정확장과 정부투자를 줄여야만 근본적으로 “통화초과발행”을 억제할 수 있다. 

저자: 장모난(張茉楠), 국가신식중심 (國家信息中心)

출처: 2013-03-15, 중국증권보(中國證券報) 

※본 글의 저작권은 중국경제신식망에 있으므로 중국경제신식망의 허가 없이는 이를 무단 전재할 수 없습니다.

※원문은 첨부파일을 참조해 주십시오.