[개요] 중국의 외환보유액이 계속해서 다른 국가를 웃돌고 있다. 중국 중앙은행의 데이터에 따르면, 중국은 외환보유액이 너무 많아 환율 리스크, 금리 리스크, 외환보유 리스크, 소버린 리스크(sovereign risk), 헤징(hedging)비용 리스크 등의 리스크를 떠안고 있다고 한다. 현물 매매나 선물 계약 등의 방식으로 전환한다고 할지라도 리스크가 상당한 것은 마찬가지다. 따라서 리스크를 줄이기 위해 외환보유 규모를 축소하고 적절히 분배하는 한편, 외환 관리 원칙을 수정하고 외환보유액 운용의 구체적인 순서를 재정립하며 국내 외환자본의 유통채널을 확대해야 한다. 또 해외자원 개발에 참여하여 관련국의 에너지 기업 주식이나 광산 등 자원을 구매하고 관련 연구를 확대하며 리스크 관리 방식에 집중하는 등의 노력을 통해 리스크를 줄여나가야 할 것이다.

국제결제은행(BIS)의 데이터에 따르면, 2014년 3월 기준, 세계 각국의 외환보유액 총액은 약 12조 달러이며 그중 중국이 전체의 32.9%인 약 3조 9,500만 달러를 차지했다. 근 6년간 중국의 외환보유액 총액은 전 세계 1위를 유지했다. 보통 충분한 외환보유액은 개발도상국 경제력의 상징으로 통한다. 하지만 중국은 외환보유액이 지나치게 많은 데다 계속 증가세를 보이고 있고, 에너지 및 자원 부족과 취약한 공급사슬 등 여러 가지 요소의 제약에 부딪혀 있다..

1. 중국의 외환보유 현황

중국 중앙은행의 데이터에 따르면, 2014년 4월 중앙은행의 외환보유액은 약 29조 5억 위안이었다. 이는 같은 기간 광의통화(M2)의 26.1%밖에 되지 않으나, 이 자금이 기업 혹은 국민에게 풀릴 경우, 본원통화가 공급되는 것과 마찬가지로 은행의 일반예금으로 간주된다. 은행은 이를 이용해 대출을 확대하고 이로 인해 새로운 화폐가 공급될 것이다. 그러므로 앞서 말한 외환보유액이 시중에 공급될 경우, 그 규모는 중앙은행의 대차대조표에 기록된 ‘외환보유액’의 수치를 크게 상회한다. 이것은 현재 중국의 잠재적 인플레이션 유발요인으로 지적되기도 한다.

이 문제를 좀 더 심도 있게 분석해보기 위해 중국과 미국의 광의통화(M2)를 비교해 볼 수 있다. 1990년 중국의 광의통화 규모는 1조 5,300억 위안이었고, 2013년 말에는 110조 6,500억 위안으로 증가해 20년간 72.32배가 늘어났다. 반면 미국의 광의통화는 1990년 3조 2,800만 달러에서 2013년 말 11조 달러로 지난 20년 새 3.52배 증가하였다. 양국의 경제규모를 고려해 보았을 때, 중국의 화폐공급량이 지나치게 빠른 속도로 증가했음을 알 수 있다.

외환보유액에 국민경제 발전, 환율 안정, 상환능력 향상 등 좋은 점만 있는 것은 아니다. 방대한 외환보유액은 우선 경제성장에 악영향을 끼친다. 외환보유액이 빠르게 늘어날 경우 중앙은행은 ‘헤징’을 위한 통화정책으로 외환을 사들이고 본원통화를 공급한다. 또한 이에 발맞춰 신용대출을 회수하거나 축소하는 등 긴축 재정 및 대출정책을 취한다. 객관적으로 봤을 때 이는 국내 투자의 한계수익률을 높이고 경제구조조정의 비용을 확대시키는 정책에 해당하며 위안화 평가절상의 압박을 키운다. 급증하는 외환보유액으로 인해 위안화는 대외적으로 평가절상되고 대내적으로는 평가절하될 것이며, 이 때문에 수출 위주의 경제발전모델이 타격을 입을 것이다. 이와 동시에 대내적으로 원재료를 포함한 기초 상품 가격이 상승해 기업의 생산부담이 가중되고 그 영향으로 기업 경쟁력이 약화된다. 뿐만 아니라 효율적인 화폐정책을 추진하기 어려워지며 거시조절정책의 효과가 떨어진다. 외환결제 등의 규칙에 따르면 외환보유액 증가는 중앙은행 외환보유액의 형태로 존재하는 본원통화 확대를 대가로 하며, 이로 인해 중앙은행의 조절능력은 영향을 받는다. 특히 경기가 과열되었거나 인플레이션율이 높을 때, 중앙은행이 취할 수 있는 조절정책의 범주는 더욱 좁아진다.

2. 중국의 외환보유 리스크 분석

외환 자산의 보유 구조에 따라 다음의 리스크가 존재한다.

1. 환율 리스크

중국의 외환보유액은 대부분 달러표시 채권의 형태로 존재한다. 보수적인 기준인 60%(영국 「파이낸셜타임즈」의 예측치 67%)로 계산할 때, 현재 중국이 보유한 달러자산은 약 2조 3,700억 달러이다. 향후 달러가 20~40%가량 평가절하된다면 중국의 손실액은 4,740억~9,200억 달러에 이를 것이다. 그러면 대다수의 수출 기업들이 환율 손실로 손해를 보게 될 것이고, 도산하는 기업이 속출하며 위안화의 근간마저 흔들릴 위험성이 있다. 또한, 외국자본, 핫머니가 중국에서 빠르게 유출될 경우, 위안화 평가절상의 압력은 가중될 것이며 중국 외환보유액의 대부분인 미국 채권은 달러 강세로 인해 수익률이 하락할 것이다. 여기에 다른 자산이 달러의 평가절상으로 인해 입을 손실까지 추가적으로 고려해야 한다.

2. 금리 리스크

달러 강세는 금리 상승을 수반하며 이에 따라 달러표시 채권의 가치는 떨어지게 된다. 달러 금리가 2% 오르면 외환보유액 중 달러표시 채권의 가치는 최소 10% 이상 하락할 것이다.

3. 외환보유 리스크

미국이 경기회복 국면에 접어들면서 전 세계 경제가 부진의 늪에서 벗어나고 있다. 그러나 국채는 저리스크, 저수익의 특징을 지니므로 경기 회복기나 호황기에는 수익률이 높지 않다.

4. 소버린 리스크(sovereign risk)

이론적으로 미국은 군사, 경제, 문화, 제도 등 다양한 분야의 강력한 영향력을 근거로 자국의 채무상환을 담보하지만 그럼에도 불구하고 소버린 리스크는 존재할 수밖에 없다. 유럽이 채무위기를 겪을 때, 그리스의 2009년 재정적자와 공적채무는 GDP 대비 각각 12.7%와 113%에 달해 금융시장을 요동치게 했다. 2013년 미국의 채무는 이미 17조 달러를 넘어서 당해 GDP의 총 규모보다 많았으며, 국제적으로 통용되는 60%라는 안전선을 초과했다고 평가된다.

5. 헤징(hedging)비용 리스크

달러 위주로 외환을 보유할 경우 수익률이 낮은 편인데, 여기에 인플레이션이란 변수를 고려하면 수익률은 마이너스가 된다. 외환보유액을 줄이기 위해 중앙은행은 시중은행의 재대출을 줄여야 하며, 이는 수익률이 높은 다른 자산을 보유할 기회비용을 지불하는 것과 같다. 외환보유와 위안화 장기 국채의 관계로 인해 생기는 금리 손실은 가늠하기조차 어렵다. 또한, 외환보유액의 규모가 지나치게 커지면 자산 안전 리스크를 초래할 수 있다. 국제통화기금(IMF)의 기준에 따르면, 외환보유액은 최소한 3개월의 수입액을 지불할 수 있는 수준(2014년 1분기 기준 4,746억 달러)을 유지해야 하며, 통용되는 기준인 GDP의 10%(2013년 GDP의 10%는 9,400억 달러였음)와 중국 외환의 주 사용처(수입 대금 결제, 외채 원금 상환, 외자 이익 송금, 국민 사용분 및 리스크 대비액 등 7,500억 달러)를 만족시켜야 한다. 이를 기준으로 계산하면 현재 가장 이상적인 중국의 외환보유액은 약 9,000억 달러에서 1조 달러 사이이다. 그러나 현재 보유액은 3조 9,500억 달러로 너무 많다.

외환보유액의 전환 방식에 있어서도 다음의 리스크가 존재한다.

1. 현물 매매

현물매매는 스포트(spot)라고도 불리며 보통 한쪽이 비용을 지불하고 다른 한쪽이 물건을 지급하거나 계약서에 명시된 지불방식과 시간에 따라 상품을 매매한다. 이 경우 「계약법」 등 관련 법의 보호를 받는다. 이러한 거래의 장점으로는 비용 지불과 상품 인도가 동시에 이뤄지기 때문에 시간차가 발생하지 않아 거래가 깔끔하다는 점을 들 수 있다. 반면 리스크도 있다. 첫째, 일부 원자재 현물 시장은 실시간으로 상품에 대한 공급과 수요를 반영할 수 없다. 둘째, 현물시장은 아직까지 완전 경쟁 시장이 아니기 때문에 진입 장벽이 존재하며 기술독점이나 행정독점, 자원독점 등 불공정 경쟁으로 인해 장기적으로 안정적인 가격을 형성하기가 어렵다. 셋째, 현물시장의 거래비용은 비교적 비싼 편이며, 특히 일부 개발도상국의 현물시장 거래비용이 고공행진 중이라 거래 의욕을 약화시켜 ‘상품 가격이 너무 비싸 거래가 이뤄지지 않는’ 현상이 발생할 수도 있다.

2. 선물계약

합법적인 상품거래소에서 거래 당사자가 우선 일정량의 보증금을 지불하고 현장 혹은 전자거래 플랫폼을 통해 특정 시간에 특정 가격으로 계약한 만큼의 상품을 구매 혹은 판매하는 표준화된 방식을 선물거래이라 한다. 이때 선물계약 자체가 거래대상이 된다. 선물거래를 하는 목적은 선물시장의 가격변동을 이용해 자산가치를 유지하고 리스크를 회피하며 투자로 이익을 얻기 위해서이다. 선물거래는 국가법과 업계, 거래소의 규칙 외에도 보증금 제도를 통해 보장된다. 보증금 제도의 장점은 선물시장의 결점을 보완하고 가격 효력 상실을 초래하는 요인을 없애거나 줄일 수 있다는 것이다. 반대로 경기의 영향을 많이 받고 변동폭이 비교적 크다는 점이 리스크로 작용한다.

3. 정책 및 건의

외환보유액이 지나치게 많으면 리스크를 초래하게 된다. 이를 해결하기 위한 가장 간단하며 직접적인 방법은 바로 자본시장에 대한 제한을 완화하는 것, 즉 ‘외환보유의 부담을 자산으로 전환’하는 것이다. 개방적인 자본 관리정책을 통해 중국기업과 국민들이 더욱 많은 국제통화 및 글로벌 자산을 보유하게 하고 달걀을 옮겨 담듯 투자 리스크를 분산할 필요가 있다.

1. 외환보유액 규모 자체를 줄이고 외환을 효율적으로 분배해 거시경제의 리스크를 헤징한다. ‘외환을 국민과 기업에게 분산’하는 전략적 정책을 취해 기업이 외환으로 상품을 구매하고 설비를 교체하도록 함으로써 내수를 확대하고 경제발전의 선순환을 형성해야 할 것이다. 이를 통해 부동산, 인프라 투자를 통한 경제발전구조를 실물경제를 통한 경제발전구조로 전환하며 전문적이고 실력 있는 제조업, 정보산업, 신재료 산업 등 전략적 신흥산업을 육성해 인플레이션 압력을 완화해야 한다. 또한, 외환보유액 중 달러 자산 비율이 너무 높아 생기는 리스크를 막기 위해 글로벌 시장을 두루 파악하고 풍부한 자금을 어떠한 화폐(캐나다 달러나 호주 달러 등)에 투자할 것인지 선택하는 한편, 거시경제의 변동주기에 역행하는 리스크 자산을 선택해 거시경제의 ‘헤지 거래’를 실현해야 할 것이다.

2. 외환 관리 원칙을 수정하고 외환보유 운용의 구체적인 순서를 재정립해야 한다. 첫째, 특정시기(1993년)에 실시한 외환 결제 제도를 폐지하고 외환보유 비율을 조정해 기업과 개인이 더욱 자유롭게 외환을 사용할 수 있도록 하며 중앙은행의 본원통화 발행량을 줄여야 한다. 둘째, 외환 유동성을 필요한 수준으로 유지하고 국제수지 균형 수요를 만족시켜야 한다. 셋째, 일정 정도의 외환이 시장에 개입하도록 두어 환율조절의 수요를 만족시켜야 한다. 넷째, 국가 경제의 지속적인 발전이라는 목표 실현에 기여하고 수익률이 높은 금융자산을 활용하여 전략적 이익을 얻어야 한다.

3. 국내 외환자본 유통 채널을 확대하고 평가절하 리스크를 피해야 한다. 첫째, 흑자가 확대되는 시기를 이용해 국내의 견실한 기업(특히 기술우위를 확보하고 전반적으로 탄탄한 국유기업 혹은 민영기업)에 달러 대출을 확대함으로써 그 기업들이 우수한 자산을 합병할 수 있도록 하여 국내자본을 더욱 탄탄하게 키워나간다. 둘째, 희귀금속 보유량 비중을 적당한 수준으로 확대한다. 중국의 금 보유량은 1,054.1톤으로 정부 자산의 1.6%밖에 되지 않는다. 반면, 선진국의 해당 비율은 중국보다 훨씬 높아 미국 73.8%, 독일 69.8%에 달한다. 심지어 개발도상국인 러시아, 베네수엘라 등도 금값이 폭락한 시기에 금을 구매해 오랫동안 보유하고 있으며, 백금, 팔라듐 등 희귀금속의 보유량도 계속 늘려나가고 있다. 셋째, 핵심기술과 희귀 원자재(신에너지, 환경보호, 정밀기기, 첨단 설비 제조 관련 원자재 등)를 적극적으로 도입해 특정 시기 핵심 기술 연구개발의 수요를 만족시키고 효과적으로 산업구조 고도화를 지원한다. 나아가 경제발전 방식을 전환하고 경제의 건전한 발전을 위한 저력을 기른다.

4. 해외 자원 개발에 참여하고 관련국의 에너지 기업 주식이나 광산 등 자원을 구매해 외환보유액의 운영방식을 다변화한다. 외환보유액 일부를 실물자산으로 교환하면 단기간의 공급과 가격 리스크를 예방하거나 해소할 수 있다. 하지만 중국은 산업화 발전의 단계에 놓여 있기 때문에 자원 및 에너지 공급 문제에 직면한 상태다. 현물시장에 대한 지나친 의존으로 발생하는 시가 손실을 막기 위해서는 외환 보유방식을 다변화할 필요가 있다. 해외 유전, 셰일가스 유전, 광산, 농장 등 자원 구매를 장려하고 주식이나 실물을 보유함으로써 채권자의 권리를 행사해야 할 것이다.

5. 관련 연구를 강화하여 리스크 관리에 집중해야 한다. 특히 외환보유 수익과 달러 지수, 비철금속 가격의 상관성에 대한 연구를 확대할 필요가 있다. 수익만이 아니라 데이터의 추이를 지켜보며 연동 효과를 발견해 외환보유 리스크 관리를 강화하고, 나아가 외환보유와 실물보유, 화폐보유량을 적정선으로 유지할 수 있는 시스템을 구축해 여러 리스크를 축소해야 할 것이다.

저자: 国家物资储备局研究所 何晓伟，王妍 

출처: 2014. 11. 11 / 中國經濟信息網

 
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